2011年12月29日星期四

林少陽分析框架

Chik,謝謝你的問題。今天《蘋果》財經頭版,訪問了惠理聯席投資總監蘇俊祺,亦有提及做投資研究的步驟。

投資第一步,是看財務報表,若公司連過去五年表面的財務數據表現都只是一般,我們一般不會浪費時間在他們身上。我們會選擇一些營業額持續向上、毛利率及純利率出現持續改善趨勢的公司,進行步一步的研究。不過,個別經歷多年經營困局的公司,若有跡象出現轉機,亦可能值得進一步深入研究。

第二步,是進一步了解他們主要管理層的背景,看看他們的主要管理人員,是否有不良的企業誠信紀錄,亦對他們向外公布的發展方向,有一個概括的了解。公司的年報最好多看幾份,若有一個經濟周期的年報,可以看看管理層在不同的經濟周期內,發表過的言論,與後來的發展方針,有沒有很大的偏差,這偏差是基於實際經營環境的變化而出現改變,還是只是管理層為自己未能應付市場環境變化提出的藉口。現時互聯網的資訊發達,要為主管人員起底,一點也不困難。管理層聲譽狼藉的公司,我們一般不會考慮投資。

第三,是找上市公司做訪問,了解他們的經營方針、未來業務發展策略。然後,將訪問的內容,與我們所做的相關同行研究對照,若他們所說的話,與其他行家說的一套,出現很大的出入,我們要判斷誰的話較可信。若未能做判斷,要進一步了解情況。

第四,將搜集的資訊整理,為公司的未來盈利趨勢做數學模型。不過,在做模型的時候,要清楚知道,那不過是一個方向性的指標,而且要了解在不同假設之下,得出的結論有多大的出入。

個人投資者未必可以有時間訪問公司,因此大多只能透過傳媒報導,了解公司的營運方針。然而,即使是公開的資訊,只要多看多思考,亦會有很大的幫助。

第五,我們公司內部,同事之間做完研究之後,會開會討論,由同時提出不同的角度,看看自己的看法,會否有很大的分析漏洞。我知道,現時網上討論區內,有不少有志於投資研究的同道中人,閣下可以考慮結識他們,或於網上討論區參與討論,亦可以達到類似的反覆驗證功能。

最後,投資是否有成績,還取決於閣下對自己研究功夫的自信心,若堅信自己的看法是對,要堅持下去,因為市場不時會出現逆流,考驗閣下的意志力。

不過,若發現自己的看法出錯,亦要有足夠的勇氣,適時修正錯誤,避免將小錯變成大錯。

2011年12月28日星期三

惠理談2012年 (from apple daily)

蘇俊祺表示,明年最差的情況,便是歐債違約,可能觸發歐元解體,後果將會是災難性,「如果呢個情況出現,今世買到最平股票嘅機會就會出現」。
他解釋,「大市 PE(市盈率)可能會跌至 5至 6倍,較 08更平,因為 08年都是 7至 8倍 PE,跟現水平相差不遠,雖然點數低很多,當時恒指 11000點至 12000點,但 PE跟現水平只差 1至 2倍」。

不過,蘇俊祺認為,出現這情況的機會較低,仍傾向相信歐洲會以印鈔方式解決負債問題。他又預期,明年港股會較波動,恒指應在 16000點至 21000點上落,又指明年是十年來最艱難的一年,原因是港股主要的憂慮都是宏觀問題,未來六個月主要圍繞歐債及中國政府的政策取向。

蘇俊祺認為,大市現時有兩大潛在驚喜,第一是德國「投降」,願意印銀紙,「我諗全球所有股市都會升三成」;第二是中國放棄調控,中國股市又會升兩三成。蘇俊祺表示,前者要「先死而後生」才有機會發生,「(歐洲)要死得好慘先會發生」;後者則有機會,「出年個市難睇嘅原因,係兩個問題都係政治決定,不是單純用市場力量而定,中國會唔會 U-turn(掉頭),加上出年中國政治換屆年,政治家點取態好難預計」。

他特別提醒投資者,明年最危險的月份是 2至 3月,屆時很多歐債到期,舊債要換新債( roll over), 2月份歐豬四國會有七千億歐元國債要換新債。第二就是剛完結的歐盟高峯會,於 3月各國要「簽死約」,很多細節仍未定,「呢兩個因素都係幾 critical(決定性)嘅時間」。

惠理揀股四部曲
號稱「金手指」的惠理基金究竟如何揀股?與其受制大市,倒不如主動出擊,現剖析惠理揀股四部曲。

1)進行股票研究,初步會篩走一半
2)參觀公司,證實是否具吸引力
3)實地考察銷情,進一步觀察及參觀上下游與對家,印證是否抵買
4)開會進行辯論,從而分配資金以供增持

4大投資策略

高息股 - 穩賺 15%回報
今年着重防守性,高息股過去 10年佔股市總回報很低,僅佔股市總回報約 10%,「若你在股市賺 10%,只得約 1%來自股息」,但相信未來兩至三年比例增加很多,明年股市較像 99至 00年及 04至 05年兩段時間,當時基金策略都是買高息股,假設一隻股票 10%盈利增長,同時派 5厘息,這些股票可給你接近 15%回報。
軟性商品 - 煤股尤其受捧
估計歐洲會以印銀紙解決區內危機,利好能源相關的軟性商品,特別是煤股,始終要維持 7%至 8%的經濟增長,對動力煤需求仍然強勁,而估值又不高,以中國神華( 1088)股份為例,都是 10倍市盈率,有超過 10%的增長,而且增長透明度亦高。
內房 - 覬覦鬆綁
明年中央可能放鬆速度或力度會比想像中大,同時股價已反映好多負面因素,例如房地產股,「冇人對內房股有任何預期,如果成交萎縮至明年,對經濟影響好大」,地方政府及銀行對房地產相關政策及貸款會有一定放鬆,大地產商 4至 5倍估值及折讓高,萬一政府放鬆,好多股票有 20至 30%反彈好合理預測。
忌高增長股 - 消費食品看淡
預期明年第一季會有好多券商降評級,必需消費品股、食品股、百貨股,市盈率仍然好高,「大市 8至 9倍,呢啲股 20倍」,外間期望仍高,但同店銷售增長減慢得好快,「有啲直情冇增長」,預期降級潮持續到出年第一季, PE會降級至正常程度。

2011年12月22日星期四

林少陽回應due diligence問題

Comment : 少陽兄,想問一個題外話,知道你分析投資時極重視管理層。想請教你做due diligence時,會留意甚麼? 有甚麼渠道可以獲得這些資料?

James,我們會查閱大股東、管理層多年以來的公開言論,同時對證其言論及後能否兌現,現時互聯網資料爆炸,任何一位小投資者,只要肯花時間,都可以做到一定的研究工作。當然,上市歷史悠久的公司,會有較多的公開資訊。

這亦是我們較喜歡投資於上市歷史較長的公司的原因。

以多家上市汽車代理為例,我們不是判了中升(881)及正通(1728)死刑,而是無從判斷他們的管理層為可信的投資對象。

中升以10元左右上市,兩年下來,股價原地踏步,大昌行(1828)當時估值低很多,而且我們知道,他們的會計手法,亦非常之保守,盈利基本上沒有任何水份。但是,我們不能為中升下相同的判斷。

太古地產(1927) 未完

買賣單位將為每手200股

緊接分拆完成前已發行股份............................................. 5,850,000,000股

2011年6月30日資產淨值176,465百萬港元

每股帳面值=30.16

2011年12月20日星期二

劉國傑觀點

首域大中華投資總監劉國傑
-"看好高息實力股份"
-銀行業所持有的地方政府不良貸款及物價上升是短期內不可忽視的問題
-中產冒起加上高速城市化不斷為中國的內需主題加油
-看好有強勁現金流及股息增長空間等防守性股份

2011年12月12日星期一

行業研究 - BY 林少陽

老實說,我做研究多數是由下而上,意思是我們多數從公司在行業內的相對競爭力行業的長遠前景管理層的質素優劣、是否值得信賴等因素,決定是否考慮買入某家公司的股票。

至於宏觀的層面,我傾向看長經濟周期,例如近十年及未來十年中國的人口結構變化,對市場結構有甚麼樣的影響。這是較大及長遠的圖像。

另外,我亦關心中國的整體出口競爭力會否因為近年人民幣的升值、國內最低工資立法及執行,以及國內日益嚴重的通脹問題,出現重大的經營環境變質。

落實到個別行業的行業資訊,我們有個別的sell side經紀,給予了我們不錯的材料,例如中金的行業資訊,頗為全面

然而,去年我就是因為應用了中金對中國食品及飲料市場的每月資訊,以及茂業(848) 的季度營運數據,結果中招,錯買了王朝酒業(828) 及茂業的股票。這一次的教訓,再次提醒我,行業的資訊遠不及管理層的執行力、以及為股東(不是自己的荷包)創造財富的誘因(incentive)是否足夠大,遠比行業的資料重要,因為即使公司做多了生意,原來股東可以一個錢也分不到的。

中國A股市場,可說是全世界股票市場上最大的一個奇跡──中國貴為全球經濟增長最快的經濟體系,中國的A股市場,過去十年的平均股價,幾乎是原地踏步。

背後原因只有兩個,若非中國過去十年的經濟增長是假的,便是中國A股的上市公司管理層,企業誠信太有問題。中國的經濟增長,不大可能是假的罷?答案顯然是第二個。

老實說,全世界的股票市場,都是一個藏污納垢的地方,但是從相對於其他新興市場的股票市場表現,我們知道:中國甚麼都缺,就是不缺人,尤其是騙子,不單是騙子的數量多,騙子佔我們人口的比例,亦可能是全世界最高的。

以上,確實是一個令人悲哀的事實。話雖如此,正因為我們的市場太多造假的案例,令一些老老實實做實事的企業,尤其難能可貴。

再舉個例子罷,過去十年,中國的互聯網市場發展迅速,投資於騰訊(700)的小股東,笑到見牙唔見眼。

大股東私人的淘寶網做得很出色,讀者如果沒有看清楚1688的招股書及多年的年報,以為1688將受惠於淘寶網的高速發展,輸了錢真的不要怪人,因為淘寶網一直都不在上市公司的資產之內。至於當年上市時,為甚麼不是整體上市?真的要問令老外神魂癲倒的馬雲先生了。

在中國,單靠做top down 研究下投資決定,可以輸得很慘。

2011年12月10日星期六

估值檢視

又檢視一下組合股份的估值,並其2012年盈利增長率。

高鑫44.8x,31.8x (41.0%),
威高24x,18.7x (28.0%),
百麗22.4x,18.4x (21.7%),
領匯22.1x,20.6x (7.2%),
金鷹21.7x,17x (+27.3%),
張裕19.8x,15.5x (27.7%),
友邦19.1x,14.1x (35.4%),
新奧能源18.2x,15.0x (21.3%),
中信証券10.7x,16.5x (-35.4%),
德昌10.5x,9.7x (7.5%),
創科9.4x,7.3x (29.2%),
招行8.1x,7.5x (7.4%),
理文化工5.6x,5.0x (12.8%),
東岳5.0x,4.4x (13.4%),
山水水泥4.9x,4.6x (6.1%)

2011年12月9日星期五

建立周期股組合

近來少了update,原因是每日回到家便努力苦練英文,由造句開始,目前集中學發音,每朝聽bloomberg tv,看西片及查字典,希望用半年時間大幅提升英語能力,為將來鋪路。

投資組合反而變得進取。

「匯豐最新的季度基金經理調查顯示,環球基金經理由今年第四季起,已開始逐步調動資產組合,從股票轉向債券與現金。......看好股票的基金經理百分比由上季度的63%跌到三成,半數受訪的基金經理表示會減持股票,遠超第三季的25%。從區域看,45%的受訪基金經理對北美股票保持樂觀,44%對大中華區股票保持樂觀,與第三季度的63%和57%相比下滑明顯。同時,超過四成(44%)的基金經理表示在2011年第四季增持現金,而三季度沒有基金經理增持現金,反映出歐洲債務危機尚未解決,打壓投資氣氛。 」----鉅亨網新聞中心 (來源:財匯資訊) 

憑感覺,散戶投資者是看淡的,連基金都看淡,從逆向投資的角度,群眾看淡,與群眾相反的值博率及回報會較高。

「向來不看好科技股的“股神”巴菲特終於出手了。本週一他在接受美國媒體採訪時表示,旗下伯克希爾·哈撒韋公司已斥資107億美元,買入了大約5.5%的IBM股票。IBM成為伯克希爾公司第二大持股,股票價值僅次於可口可樂」 -----來源:新京報

筆者並不是股神,但這位擁有豐富投資智慧的投資者的看法筆者會常常參考(喂!又話投資唔好受人影響。well .....股神的意見,唔follow都可以用黎比較自己觀點,諗下自己看法有無盲點)

所以,組合在12月上旬,是以增持股票為主,並建立了「周期股組合」。核心成員是創科及德昌電機,主要的主題是1) 美國經濟復甦,thanksgiving sales...失業率....pmi....昨日的申領失業救濟金人數,美國一路的數據是愈來愈好。2)原材料價格下跌,crb指數跌.....特別是銅價跌20-30%。

組合其餘成員包括潛力好好既東岳,山水水泥(其實不太看好水泥股,佢是最平,而且在山東有領導地位),理文化工及唐官亦撥入這個組合內。成員全部是10倍pe以下。目前佔組合13.7%,希望再有下跌機會吸納多些創科及德昌。

2011年12月1日星期四

組合十一月份回顧

組合在11月份下挫,按月下跌7.12%,恒指下跌9.44%,年初至今組合跌21.64%,恒指跌21.91%,勉強跑贏恒指。拖累表現的包括比重頗高的威高,該股自買入後,公布未符預期的業績,股價下跌約兩成。中信証券及百麗表現亦差。現金水平由21.4%回落至13.3%,總現金水平為19.3%。



十一月股份買賣如下:
買入及增持: 中信証券、小肥羊、中建材、電盈、高鑫、招行、工行、金鷹、匯豐台灣ETF、旺旺


沽出及減持: 富力、中建材、小肥羊、工行、新意網、百麗、高鑫



首5大比重股份:
新奧能源(17.3%)->(17.7%)
威高(9.9%)->(8.5%)
中信証券 (8.3%)


匯豐台灣ETF (6%)
張裕(5.9%)



主要失誤:
-買小肥羊不夠重手,成日諗分段入


-反彈市不同股份表現差天共地,組合持股新奧、威高近乎無升過,如同期買多點農行、山水水泥回報更好
-相信(希望)反彈,令行動反應緩慢-加上有對沖工具,反而令自己過份安心,沒有進一步減持
-現金水平其實可以進一步提高至6成
-建議除分析資產負債表外,亦可以市賬率作為分析減持對象
-期指死於即日波幅之中,恐懼令持倉未能堅持
-do nothing is doing something過去失誤:-股價未跌定就買,多數輸: 惠理、理文造紙、嘉華及波司登
-高追一定要有設定止損:勝獅及長汽-等業績、長渣收息股忽略資本損失:例如波司登及新意網
-前景想得太遠,任何時候都不要為公司前景支付過多。例如中生製藥-「價值陷阱」:嘉華、民行及瑞金
- 容易被震走,原因:不了解公司對持股無信心,解決方法: 1)即使虧損擴大,亦要以到止蝕價作止蝕,2) 控制注碼。- 停留在牛市投資法,忽略了大幅波動-過早沽出了用作保險的put(太快看好),忘了轉勢沽、轉勢買的守則。組合的投資主題及策略:-希臘違約前股市未見底,但不會到

2011年11月16日星期三

Weigao weak 3Q11 result

Consumables sales grew 22.8% y/y in 3Q11 to rmb656M largely due to growth slowdown in infusion sets (+26.7%vs. 33% in 2Q), needles (+30.4% vs.39% in 2Q), prefilled syringes (+15.9% vs. 35%in 2Q) and blood bags (+5.9% vs. 18% in 2Q).
The pressure on consumables salesgrowth came from: 1) restriction on use of high-end infusions in five provinces; 2)elimination of unqualified distributors for intravenous catheters; 3) the productionsuspension in major pre-filled syringes clients for cGMP inspections, which areexpected to continue in 4Q and 1H12; and 4) slowing market growth for blood bags.

Weigao reduced underperformed distributors in 2H fordialyzers and intravenous catheters, and the impact was estimated as ~rmb10Mand ~rmb5M in Q3, respectively. Excluding the impact of restructuring, the y/ygrowth was ~35% y/y for needles and ~45% (vs. 5% in 3Q) for medical instruments.The impact in 4Q could be ~rmb20M

Gross margin was 55.6%,Management expects GM to be stable in2012, at around 55%, as pricing pressure for some high-value consumables could beoffset by slight price increases in low-value consumables.

Management revised guidance for sales growth in’12 from 30%+y/y to 26~28% y/y with 25% y/y growth for conventional consumables

2011年11月15日星期二

Department store slowdown?

Golden Eagle's SSSG has remained resilient YTD, with 3Q11 SSSG at 26.5%. Warmer-thanusualweather in Oct and slower gold and jewelry sales (35-40% growth in3Q11 vs 50% in 1H11) might lead to a moderate slowdown in SSSG.

內地百貨業上半年業績現疲態之下,銀泰百貨(1833)仍保持六成盈利增長,不過,集團副總裁馬其華表示,集團重點店舖浙江省杭州的武林店的銷售,在10月份起錄得放緩,由首三季18%放緩至10月份的8%他坦言對第4季前景亦不看好,不過公司已做好應對歐債危機及中國經濟放緩的影響,相信可趁市場疲弱搶佔市場份額。

馬其華表示,除了經濟環境影響銷售外,杭州10月份天氣較去年熱,亦是同店增長放緩的原因之一。

信報:

金鷹董事長:三線城市消費意欲強 一二線城市奢侈品消費停滯

歐美經濟不振,國際知名的奢侈品品牌紛紛東來淘金,落戶中國一線城市的商業街。不過,中國經濟有放緩象;加上樓市和股市疲弱令財富效應減弱,大城市的購買力大不如前,商機已轉往新興的三線城市。高端百貨公司金鷹(3308)董事長王恒表示,奢侈品銷售不容樂觀,旗下主要銷售奢侈品的一線城市百貨公司近月銷售增長停滯,相信將蔓延至二線城市;反而奢侈品佔業務較少的三線城市消費意欲強大,首10 個月的同店銷售長錄得50%至80%增長。
股樓疲弱削財富效應
有中國百貨大亨之稱的王恒接受本報訪問時表示,旗下位於上海的百貨公司有50%銷售來自高檔奢侈品,從第三季起,銷售由以往16%至17%的增長,呈現停滯狀態,10 月更小幅滑落。二線城市店舖的奢侈品銷售只佔業務少於10%,因此10 月仍錄得雙位數增長;其中奢侈品銷售沒有增幅,只靠一般消費品拉動增長。而三線城市銷售,例如江蘇省的徐州、揚州、泰州和淮安等地的增長強勁,完全沒有受到影響,部分店舖首10 個月錄得50%至80%同店銷售增長,優於整體店舖的25%水平。
以公司所在15 個城市的消費品數字看,預料全年的消費品增長為16%,以第三季實際錄得17.8%看,第四季銷售會下挫3 至4 個百分點。他解釋,通脹高企影響了消費者信心,消費者總覺得「太貴了!」而不願意消費,再加上股市及房屋價格下跌,令消費者不願意消費,希望「打折再買」。他預料,該趨勢將持續至2012 年,一線城市的資產泡沫最嚴重,預料明年「絕對錄得倒退」,而二線城市也會部分錄得輕微倒退,惟他特別看好富庶的三線城市,認為增售增長會持續強勁。
三線城市宏調影響小
王恒解釋,該些三線城市受宏觀調控影響小,其收入和經濟增長均高於全國水平,但提供消費的商場則還是空白區域,因此消費者購買力強。目前金鷹也主力在三線城市開設新店,例如江蘇的溧陽及崑山等城市。
王恒認為,要在這些小城市站穩腳,不能單以傳統賣名牌的方式打入場︰ 「像現在做3 萬至5 萬方米(銷售面積)、只賣化妝品、國際名牌或服裝,它的發展空間會愈來愈受擠壓。」他指出,經營百貨公司有創意,金鷹在三線城市做一些有趣新組合,例如影院、溜冰、不同等級的SPA 和紅酒交易等,甚至希望台灣的誠品書店,以增強顧客的生活體驗,他強調︰ 「百貨公司要走全方位生活化的方位才能立足」,例如在三線城市江蘇宿遷開店時,就引入台灣飲品店及蘋果電腦的專賣店,令百貨公司在城市化的過程中佔一個角色,為市民引入新的生活體驗。
撰文:穆彤

2011年11月12日星期六

戰意頗弱,自我增值一翻

組合經歷10月急促反彈後,11月上旬表現欠佳,在主力股份威高(1066)影響下,組合表現只能一時跑贏一時跑輸恒指。威高周二將公布業績,可能預示業績不佳,特別是原材料價格急升,毛利率可能跌得較預期多。但自己看好中國醫療行業前景(又犯了看得太遠毛病?),又預計通脹回落,所以繼續持有。

威高的表現完全抵消了愛股中信証券、高鑫及投機小肥羊的回報。把握機會在商務部延長批核時間的良機買入小肥羊,而在周四已全數沽清,雖然獲利頗豐,但由於投資注碼控制,對組合整體回報未有決定性影響。是時候檢討自己在押注特別情況時的投資比重是否太低。

中信証券雖然周四急跌一成,但筆者持股是IPO時認購,記得當時中信証券乏人問津,逆向投資果然是爭取較高回報及較低風險的好方法。

忽上忽落的市況,正好反映市場無法預測歐債的發展。筆者最近勤練英文,為自己增值,買了一本英文書,"Buy and Hedge" 學習如何以長線組合立場上,思考對沖。自己在跌市時的對沖處理不太好,可以學習一下新方法,又可練英文。

2011年11月10日星期四

Link REIT interim result takeaway

The Link REIT announced an interim result with DPU increased by 19.4%yoy to $63.11cents. Revenue grew 10.1%yoy to $2,887mn. The growth of DPU outpacing revenue is due to lower total property expenses and financial expense.

Revenue growth remains steady. Retail shops rental grew 11.3%yoy, contributing 59.9% of total revenue. Gross revenue from car parks increased 11.6% supported by both short term and monthly parking. Nan Fung Plaza is on track with 98.4% occupancy rate and average monthly unit rent increased by 3.7% since acquisition completed. The Link has completed 22 projects of AEI since IPO. There are 32 projects in the pipeline with 7 projects are underway, 7 projects are pending statutory approval and 18 projects are under planning.

The value of property portfolio grew 7.1% to $72,096mn. Excluding the addition of commercial portion of Nan Fung Plaza, the value of retail properties increased by 5%. NAV per unit was $26.14, up 6.1%yoy, translated into 1.08x PBR at yesterday closing price.

No comments on buying of Laguna Plaza. The mgmt refused to comment on the news and said it would target on community retail malls which provide synergy and economic of scale.

2011年11月9日星期三

PCCW's HKT spin-off

PCCW provide further information about the HKT spin-off. The offer price per share stapled unit under the global offering is currently expected to be HK$4.53-5.38, repreesenting the market cap of HKT will be $29.068bn - $34.522bn assuming no excercising of over-allotment option. PCCW will hold 63% stakes of HKT which worth $18.31bn-21.75bn. The value of HKT's share account for 79.6%-94.6% of total market cap of PCCW which is 22.98bn at $3.16 apeice.

HKT yielding

Financail implication of PCCW

2011年11月8日星期二

China Shineway Pharmaceutical 3q result

Revenue declined 14% yoyin 3Q compared to 12% yoy growth in 1H11, mainly driven by a slowdown inQingkailing sales coupled with price reduction amid price adjustments in the tendering process across regions.


mgmt expects volume to pick up in 4Q due to pent-up demand.

Tingyi – PepsiCo Alliance

Tingyi – PepsiCo Alliance: Tingyi Asahi Beverage (TAB) acquires 100% of PepsiCo bottling business (CBL) in China; PepsiCo gets 5% stake of TAB and the option to increase to 20%. After the transaction, Tingyi’s interest in TAB will reduce 2.5% for 47.5% interest in CBL. If PepsiCo exercises options, Tingyi’s interest in TAB and CBL will further reduce to 40%. The deal needs approval from MOFCOM.

Expand product portfolio in Tingyi’s beverage platform: Tingyi will gain an exclusive license to produce and distribute Pepsico’s non-alcoholic beverage businesses in China, including carbonated soft drink (CSD), Gatorade branded sport drinks, Tropicana branded juice products and co-branded juice drinks. Currently, Tingyi do not have carbonated soft drink products but is strong in tea & water. The deal enriches the product portfolio.

The key is how Pepsico can turnaround: The margins of bottling business are low. CBL had suffered US$175mn loss in FY10. Tingyi said that the loss-making was related to 1) concentrate prices; 2) selling expense is high; 3) supply chain not efficient. The company has renegotiated concentrate price with Pepsi. Tingyi’s distribution channel and expanded product portfolio will also help to improve efficiency. It is expected that it will take 3-5 years for organization and management restructuring.

Management cautiously optimistic on beverage sector: Tingyi expressed the recent situation of China beverage industry. The chairman pointed out that beverage demand slowed in 2H and believed the sector will continue to be tough next year. The reasons include: 1) economic slowdown has affected demand on tea, and consumers shift to water; 2) some small players are aggressive in pricing; 3) consumers preference diversifying and mainstream categories losing market share, which the Chairman believes should be temporary.

惠理基金評論 - from信報及經濟日報

惠理基金表示,10 月份環球股市顯著反彈,惠理旗艦基金「惠理價值基金」錄得15.3%的淨升幅,是基金過去18 年來第四個表現最好的單月回報。據該基金了解,不少基金未能受惠於10 月份的升市,主要是因為基金持倉過於保守,加上升浪來得太快所致。
投資組合策略方面,惠理自10 月初開始,偏好長倉投資組合內的對沖平倉
另一方面,保留非核心消費品類股,並繼續持有可望受惠於通脹持續升溫的能源及黃金持倉。惠理預期市場未來可能出現「未知」的有利因素,為大市帶來驚喜。所指的是在美國聯儲局帶領下,環球央行有可能推出新一輪大規模刺激經濟措施,令市場投資氣氛好轉。

---信報


惠理集團(00806)9月管理資產值按月蒸發20%,10月趁反彈市迅速收復失地,按月錄得淨升幅15.3%。惠理更罕有地在季報以外發表特別評論,高調向投資者顯示10月戰績及對前景看法。
  惠理旗艦基金「惠理價值基金」經歷成立18年以來最差的第三季,但10月卻錄得成立以來第四個表現最好的月份,按月升15.3%,今年以來則錄得11.1%跌幅,仍跑贏恒生指數及MSCI中國指數同期下跌13.8%及15.2%(見表)。
看好消費品能源及黃金
  惠理周三(11月2日)向客戶發表10月份特別報告,並於昨日向傳媒發放。報告透露自10月初開始,惠理將長倉投資組合的對盤平倉,因而成功捕捉市場的反彈。該基金維持看好日常消費品、能源及黃金,其中黃金多年來佔倉5%至10%,受惠於目前通脹加劇的環境。

---經濟日報

2011年11月3日星期四

Lenovo 2Q12 result

Lenovo’s reported 2Q12 earnings of US$144mn, up 32% qoq or 88% yoy, beating market consensus due mainly to stronger sales and lower taxes expense. GPM dipped mildly to 12.2% from 12.5% in 1Q12 due to low margin of NEC JV and Medion. However, OPM of 2.13% was up a bit from 1Q12’s 2.08% on lower OPEX.

Increasing market share gains. Lenovo’s total PC shipments grew 26% YTD outpacing the industry growth rate. Market share in Emerging Market (excl. China) increased to 8% from 6.9% qoq. Russia and India both reached double digits market share. Lenovo now become #1 commercial NB vendor globally, #2 in DT PC market and # 3 in consumer PC market. Though the EM segment remained losses, OPM improved qoq. Lenovo’s strategy is to gain shares first and believe higher share will drive profitability.

HDD price hike risk. Lenovo has seen a HDD price hikes as Thailand floods limited the HDD supply. Mgmt stated that the company would try to reduce costs from other components and change strategy to become less volume driven.

2011年11月2日星期三

Citic Securities 3Q11 result

Citic Securities 3Q11 net profit came in at Rmb360mn, a sharp decline of 78% QoQ. The shortfall of result was mainly due to losses of Rmb712mn from the proprietary trading business which is the first time since 2006, and about Rmb2.37bn MTM loss through equity during 3Q11. With the investments losses during 3Q11, CS’ book value declined 3% qoq.

Total investments climbed to about 71.2% of total equity in 3Q (from 68.8% in 2Q) and equity exposure of the prop trading book also increased to 60% in 1H11 (from 7% in 2008). More exposure in “buy-side” business (i.e. prop trading and private equity investment) results in the earnings volatility of CS.

I regard CS as a call option, without the time value, of China A share market. Current bargain price provides a opportunity.

2011年11月1日星期二

AAC Technologies 3Q11 result

AAC Technologies reported 3Q11 EPS of Rmb0.21, below the consensus on account of FX losses. GPM edged up 0.2ppt to 44% while OPM was down 0.4ppt to 27.7% due to raised R&D expenses for new projects and automation.

GPM in 4Q11 would further go up due to the improving product mix and higher automated production. AAC Tech also hopes to optimize cost structure by rising automation in long run.

Management guided the 4Q sales growth will be 10% qoq. For 2012, the sales growth drivers will be the increase of market share of key customer such as Samsung and Huawei/ZTE in China. Key component products, including speaker boxes and MEMS microphones, should continue to grow, along with increasing tablet contribution in 2012. Lens shipments will be kick-off in 4Q11. However, the new products such as antennas, optical lens, and ceramic-related products should only contribute a small part of business in 2012 continuously.

ASMPT 3Q11 result

ASMPT reported net profit was $361.2mn, down 57.4%yoy or down 53.5%qoq, in 3Q11. Revenue fell 23.2%qoq to US$391.4mn due to the 41.6%qoq decline of assembly and packaging equipment sales. ASM has received more order push-out requests for its A&P equipment, as its customers are cutting their CAPEX plans.

SMT Equipment is improving while leadframe remains loss. SMT equipment recorded a revenue growth in 3Q11 on quarterly basis, up 4.2%, with GPM improved slightly to 27.8% from 27.2% but remained below the existing business level (~43%). EBIT margin of SMT equipment business was 18.3% higher than 14% in 9M11. The leadframe business continued to incur losses with revenue dropped 13%yoy on weakened demand amid the industry inventory build-up.

The mgmt expect the sales in 4Q11 will decline sequentially as seasonality factor and the downturn will at least last till 1Q12. Order backlog dropped 17% qoq with book to bill ratio at 0.83 as at end-3Q11, also suggesting a weaker 4Q11.

2011年10月31日星期一

組合十月份回顧

組合經過地獄,但十月份並非十分天堂。組合按月上升8.31%,落後於恒指上升12.92%,年初至今組合跌15.64%,恒指跌13.76%,被恒指跑贏。相信是由於組合現金水平偏高、核心股份落後及對沖的期權虧損。現金水平由30.8%回落至21.4%,總現金水平為27%。



九月份買賣如下:



買入及增持: 農行、電盈、中信証券、金鷹、威高、蒙牛、富力、友邦



沽出及減持: 金鷹、中國建築、農行、中信証券、金ETF、新意網、蒙牛



首5大比重股份:



新奧能源(16.7%)->(17.3%)



百麗(8.9%) ->(9.4%)



威高(9.9%)



張裕 (5.5%)->(5.3%)



高鑫(4.6%)



主要失誤:



-反彈市不同股份表現差天共地,組合持股新奧、威高近乎無升過,如同期買多點農行、山水水泥回報更好



-相信(希望)反彈,令行動反應緩慢-加上有對沖工具,反而令自己過份安心,沒有進一步減持



-現金水平其實可以進一步提高至6成



-建議除分析資產負債表外,亦可以市賬率作為分析減持對象



-期指死於即日波幅之中,恐懼令持倉未能堅持



-do nothing is doing something過去失誤:-股價未跌定就買,多數輸: 惠理、理文造紙、嘉華及波司登



-高追一定要有設定止損:勝獅及長汽-等業績、長渣收息股忽略資本損失:例如波司登及新意網



-前景想得太遠,任何時候都不要為公司前景支付過多。例如中生製藥-「價值陷阱」:嘉華、民行及瑞金



- 容易被震走,原因:不了解公司對持股無信心,解決方法: 1)即使虧損擴大,亦要以到止蝕價作止蝕,2) 控制注碼。- 停留在牛市投資法,忽略了大幅波動-過早沽出了用作保險的put(太快看好),忘了轉勢沽、轉勢買的守則。組合的投資主題及策略:-希臘違約前股市未見底,但不會到時先買貨,會以恒指水平作指標分段吸納



-以認沽期權對沖,及以認購期權博反彈

2011年10月18日星期二

恒指大跌797點(4.23%)

恒指大跌797點(4.23%),幸好組合過去幾個交易日均有減持部份持股增加現金水平,而核心持股新奧能源及威高等抗跌力不錯。


但今日跌市打亂組合部署,原本筆者打算周五才建立淡倉以對沖周日歐盟會議可能令市場失望,想不到港股今日已提早反映,令造淡倉的獲利空間下降。且看將來數天會否再有機會造淡倉。


另一方面,維持分段吸納的部署,首注吸納的水平為17,000點。

2011年10月16日星期日

我還是傾向審慎

雖然我仍持有非常重比例的股票,但我對後市仍然傾向審慎。

大市上升,但我留意到幾點與市況背馳。

1) 意大利及希臘CDS價格未有回落,近日更回升至近新高水平

2) 美元LIBOR上升,反映流動性正在收緊

3) 同時,反映亦場風險溢價的泰德價差上升

Do nothing is doing something,維持按計畫指數升至一些水平就減持。

首域投資大中華投資總監劉國傑直言,緊縮政策不松綁是市場共識,主要是當局對通脹有警戒。

繆子美、陳柏鉅和劉國傑均指未有追貨打算。

2011年10月13日星期四

再用PE看持股

高鑫39.8x、威高股份33.3x、金鷹24.1x 、百麗23.6x 、領匯22.1x、張裕21.3x、新奧18.4x 、新意網*6.1x、理文5.9x

2011年10月12日星期三

繼續死守持股

今早很想將d put take profit,但基於未公布施政報告,吸取重大事件前保守的教訓,所以繼續持有,雖然最後put由升轉跌,但個股的表現已補償損失。組合當中的hedge只是小數目,今個星期組合跟隨恒指大幅反彈,由於組合股份上升,令組合現金水平下降,所以組合亦有略作減持控制現金水平。沽出了一致藥業,原本研究不足信心就不夠,醫療行業方面,筆者決定取威高股份(1066),這是看好中國人口老化的長線部署,不取藥股因在港上市的藥股質素欠佳,雖然估值平,但筆者仍無興趣,威高周一、二ok,今日卻無故死火。

沽出了中國建築、農行及中信証券,因為筆者相信希臘問題未解決,今次屬熊市反彈,所以負債高的股份要盡量趁高清除,中國建築為一例。至於農行,則因市值大,不會是5倍、10倍股,當需要現金時,當以此為先。過於周期性的亦應小心,雖然中信証券估值低,現時未必是好的沽出時機。

組合持股仍佔68.9%,下個減持點為19000點,再下個為20000點,漸進買貨、漸進沽貨是筆者策略。20000點再加點put。希望可以在高些位置儲多點現金,迎接終極一跌。

2011年10月8日星期六

市帳率看持股

跟據彭博,組合股份市帳率如下:

張裕9.42x、金鷹6.42x 、百麗5.42x 、新奧3.52x 、理文2.32x 、中國建築2.06x 、農行1.27x、領匯1.02x 、新意網0.79x

一併去看股本回報率:
張裕41.07%、金鷹29.07%、百麗21.11%、新奧18.18%、理文39.74%、中國建築25.49%、農行21.44%、領匯31.79%、新意網14.67%

表現看張裕、金鷹及百麗的估值偏高,但他們是消費類股份,「品牌」這個最重要的無形資產沒有反映在資產負債表上,從盈利能力我們可以了解得到。新奧估值亦偏高,不過燃氣distributor亦有競爭優勢,「半壟斷」的管道。理文的股本回報率可能難以維持,因利潤率下半年大覆下跌。

農行及領匯是吸引的,這類資產型公司,在現水平應該有不錯的防守力了。

繼續死守持股, 記存現金也需止蝕機制

港股繼續反彈,多位「朋友」幸不辱命,主力新奧能源升6.72%、百麗升7.5%、金鷹升10.76%,領匯因屬防守股則只有2.4%升幅。

基金手頭現金極多,只待市況回穩必然入貨,追回表現。加上沽空成交佔大市成交在日前升近高位,作為逆向指標,更顯市場超賣。

然而,熊市反彈可以突然消失,以組合現時持貨量66.6%,應不會加注。手上現金會以奇兵方式作戰,「奇兵」者,期權及special event也。

看到黃國英新文章,很有道理,記存下來。

「艾薩最有point的,是指出:當日見頂,多數人未能抓着;來日見底,為何又有信心捉正?完美捕捉時機,多是虛幻,不若分段買入。

現金非王,卻也不是打鑼打鼓,叫大家現價狂買。市況轉差、方向未明,提升現金水平,保存戰鬥力,算是操作守則。但不等於一有風吹草動,就全線清倉套現。不妨換個角度思考:揸現金,就等於沽空緊閣下想買的股票、想進入的資產類別。很簡單,當你有十盎司黃金,千六蚊盡沽,揸住美金。跌到千四,就可以買十一盎,仲有錢剩;升到千九,想買番十盎,唔該補多三千蚊盎。效果與沽空無異,只是在帳戶中顯示不到,難以感受,而且沽空一定要平倉,揸現金唔買嘢,最多輸通脹,無人會強迫重投市場。

如果認為瞓身沽空,尤其是心儀的資產,是甚為戇居之舉,滿倉現金,亦不遑多讓。一時減低持倉,增加現金,不是問題,但一如沽空,要有「止蝕機制」:幾時「投降」,買回想揸的資產?最好白紙黑字,清楚寫低條件,例如:「中電(0002)、電能(0006),跌到四厘就買」、「黃金,千六蚊樓下,每五十蚊一注」。注意所設目標,不應虛無飄緲:「外圍無事就買」世界咁大,總有某地有壞消息,執意追求絕對安全,即是永不入市。」

筆者認為跌市時漸進式買貨,升市時漸進式沽貨,較易掌握。

2011年10月6日星期四

何去何從

港股大反彈,中信証券加入組合中,佔4.3%左右,全日多數時間低於招股價,直到收市前,中信証券的買盤才令股價重上招股價,真的太假了。

港股何去何從,從市場心理、估值看,確然超賣,投資者手上現金極多,萬一情緒轉為樂觀,購買力及爆炸力將非常驚人。但希臘一日不違約,則永遠有下跌借口。手上65%持股,作好死守準備,所以即使反彈亦不會減持,務求賺盡反彈浪,大不了再上就買點put。

2011年10月2日星期日

組合九月份回顧

組合於九月份迎來成立以來最大單月跌幅,單月重挫16.38%,同期恒指只跌14.33%,年初至今組合跌幅達-22.11%,恒指為-23.63%。現金水平由26.9%上升至30.8%(未計認購中信証券),期貨保證金由7.5%升至7.7%,總現金水平由34.4%上升至38.5%。

九月份買賣如下:
買入及增持: 中聯重科、高鑫、價值黃金ETF、百麗、安徽海螺、銀泰、金鷹。

沽出及減持: 銀基、中聯重科、安徽海螺、銀泰、百麗、英皇鐘錶

首5大比重股份:
新奧能源(15.4%)->(16.7%)
百麗(9.2%) ->(8.9%)
張裕 (5.5%)
新意網 (5.1%)->(6.3%)
金鷹(5.2%)

主要失誤:
-相信(希望)反彈,令行動反應緩慢
-加上有對沖工具,反而令自己過份安心,沒有進一步減持
-現金水平其實可以進一步提高至6成
-建議除分析資產負債表外,亦可以市賬率作為分析減持對象
-期指死於即日波幅之中,恐懼令持倉未能堅持
-do nothing is doing something

過去失誤:
-股價未跌定就買,多數輸: 惠理、理文造紙、嘉華及波司登
-高追一定要有設定止損:勝獅及長汽
-等業績、長渣收息股忽略資本損失:例如波司登及新意網
-前景想得太遠,任何時候都不要為公司前景支付過多。例如中生製藥
-「價值陷阱」:嘉華、民行及瑞金
- 容易被震走,原因:不了解公司對持股無信心,解決方法: 1)即使虧損擴大,亦要以到止蝕價作止蝕,2) 控制注碼。- 停留在牛市投資法,忽略了大幅波動
-過早沽出了用作保險的put(太快看好),忘了轉勢沽、轉勢買的守則。


組合的投資主題及策略:
-希臘違約前股市未見底,但不會到時先買貨,會以恒指水平作指標分段吸納
-以認沽期權對沖,及以認購期權博反彈

2011年9月29日星期四

中信証券(6030)應該ok

中信証券以每股13.3元定價,較昨日其A股收市價11.52元人民幣,約有5.3%折讓,較A股此前20個交易日的加權平均價12.11元人民幣,折讓幅度約1成。

中信証券是次獲6名基礎投資者合共認購約8.5億美元新股,但公開招股部分則反應冷淡,僅獲約10%認購率,吸引近700人入飛。

今次應該可以全數獲得中信証券新股。

筆者甚少認購新股,過去幾年只認購過友邦(1299)、高鑫(6808)。筆者發覺,被受散戶投資者冷眼的新股,表現通常會較好,例如友邦(其實不記得為何會受冷落,只記得要補孖展,可見認購反應之差),高鑫(散戶: 太貴啦! 成30倍PE)。今次中信証券投資者看淡的理由就是A股市場過去兩年來極差的表現。

其實中信証券是一間好公司,做投資銀行,規模愈大愈好,因為業務很多cross sale。例如,客多,就會多公司找你做underwriter及placing,多公司找你做,又會吸引基金客幫襯。

有說內地限制投資銀行的leverage,令中信的ROE難以提高。從另一角度看,低leverage讓業務更安全,相信你也不想投資在高槓桿的投資銀行如雷曼吧!? 中資銀行就是因為較低leverage,避開了金融海嘯。

再看上市動機,中信証券集資所得65%用於設立或收購海外研究平台與銷售及交易網絡,約30%會用於開發資本中介型業務,另外約5%會用於營運資金及一般企業用途。並非對資金有逼切需要或要增加資本。

最後,中信証券是參與內地股票市場的最佳途俓,一如投資港交所是為參與中國市場發展一樣。過往投資者投資A50或中資保險股,A50長期享有高溢價,相信中信証券會吸引這些資金。

中信証券上市市賬率為1.28倍,因為金融資產多Mark to market,用市帳率作估值是較佳,跌到1x 即有機會下跌22%,相信這個機會很低,downside limited,upside 卻無限(A 股總有回升一天,情形就像筆者於08年12月用50元買港交所,雖然早了,但仍能獲得豐厚回報),筆者會以耐性等待。

劉國傑觀點(25/9/2011)

「匯豐神話」在2008年破滅後,香港股民便鍾情內銀股。從近期內銀股龍頭如建設銀行(0939)、中國銀行(3988)早前一直捱沽,投資者不斷排出「血肉長城」接貨可見一斑。不過,內銀股能否為港人帶來理想回報,過去多年跑贏同儕的星級基金經理劉國傑卻提出質疑。 劉說﹕「我的投資策略沒有假設中國經濟仍會高速增長」,他表示,內地面對經濟放緩,加上持續高通脹的情,故他「看淡好多行業」,例如許多券商呼籲買入的內銀和內房。劉坦言內銀在5年內都「不是最好的投資」。 國策不再向內銀傾斜 他認為銀行股的問題,有短期和長期,短期的有地方債問題。早前有指中央將要求銀行承擔部分不良地方債務,他指現時好像問題不大,但當經濟增長放慢、樓價往下調時,便會為地方債帶來問題。 長遠的問題則是國策不再向內銀傾斜。他說,貸款、存款息率的差距被人為地設定得太大,內銀的淨息差一般在3厘以上,這是內地銀行從前要處理壞帳的補償,不過這情遲早會改變。 「內銀股賺錢唔係佢叻,而係佢被迫要賺錢……相信當局遲早會處理利率自由化的問題。」他舉例說早前非人壽保險保費自由化,現時的競爭已變得很激烈,一旦開放利率市場後,相信有銀行會覺得2厘的淨息差已經吸引。
 
看好內地商業地產藍籌 

另外,內銀市值佔大市四成,礙於規模,相信其後會有一些因素限制其發展,而且一定有其他行業的發展比內銀好。「銀行賺太多錢,對經濟未必是好事。」 

在高通脹環境下,傳統智慧叫大家買入房地產和商品對。不過劉認為,美國兩輪量化寬鬆措施令資金充裕,中港以及亞洲的樓價已經相當高,加上政策考慮,內房股「毋須要買太多」;投資者可以考慮有參與內地商業地產的藍籌股,「這種模式就像香港的新地(0016),不過這個故事須很長的時間才能在內地實現。」 商品風險變得高 黃金例外 商品方面,投資者須留意當經濟放緩,其需求和價格亦會受影響,而且商品已經有一半是金融產品,「若全球銀根緊縮時,都可以跌得好緊要」;不過黃金可能是例外,尤其現時連國債也有風險、「有錢唔知買乜好」的情下,黃金仍有對的功能。 

現時券商的平均預期是內地再加一至兩次息,但劉國傑認為應該不止此數。他說以目前通脹率6.4%來說, 現時中國的實質利率太低,存款在銀行只令儲蓄貶值,只用行政措拖難以控制樓價及資產價格上升的問題。他舉例指澳洲的通脹和中國差不多,但澳洲儲蓄利率是中國的一倍,而且澳洲已加息10次,中國只加了5次,中國應該繼續加息。

 多因素左右 會否加息未可知 不過他說理論歸理論,內地能否再加息要視乎其他因素,例如人民幣和美元處於半掛狀態,雙方的息口差距不能太大;經濟上中央仍要控制地方債的壞帳比例,而明年政府換屆也添上政治的不確定性。 

美國聯儲局主席伯南克早前意外地暗示考慮進一步推出量化寬鬆(QE),劉國傑質疑其效用,「2009年起美國已增加財政支出,但仍然搞不起經濟,美國怎樣說服人QE1不行、QE2不行,而QE3行呢?」他認為,再度印銀紙雖對股市有短暫刺激作用,但無可避免令資產泡沫更加大,弊多於利。

隨內地經濟發展,城市化是長遠趨勢,劉國傑認為可以趁勢投資,其中管道燃氣行業可以看好。

保障房帶動建材需求 

管道燃氣業可以參照中華煤氣(0003)過去二三十年在香港的發展。他表示,「1970、1980年代,香港仍有許多人用火水或罐裝石油氣煮食,但時至今日,所有鋪設管道燃氣已是新樓的標準,街上也很少再見到住石油氣罐的單車」,他認為這故事正在內地重演。 

他指出內地的能源比例相當異常,大部分是製造大量污染的煤,燃氣只佔不足4%,與外國的一成以上很大差距,加上現時內地氣價偏低,故他認為燃氣行業的發展是持續性的。內地「十二五」規劃大力發展可再生能源,2015年目標令天然氣的能源佔比升至8%。 

劉又認為,內地保障性房屋的發展,一方面帶動燃氣需求,另一方面拉動建築服務及材料行業,故他亦看好水泥股。

2011年9月28日星期三

Operation risk

今早落盤,輸入錯誤損失了3K

待續

2011年9月25日星期日

控制請緒

在假期重新看一看富達基金經埋安東尼波頓的Investment against the tide。這書成書於金融海嘯期間,總結了波頓的一些投資想法,儘管波頓覺得這書寫得不及Barton Biggs 的hedgehogger,但波頓獨特的思考方式及投資方法,筆者是非常欣賞。

出色的投資者最重要的其中一個特質應該是情緒控制,波頓在其中一章有關談及market timing中,便指出人性的傾向是上升時樂觀,下跌時悲觀,成功的投資者必須對抗整體市場氣氛,及相當程度能控制自己的情緒。牛市時,市場會粉飾缺點,而熊市則會暴露這些缺點。很好的比喻是有一種圖像,從一面看是笑臉,另一面看是生氣的臉,圖像沒有改變,只是我們改變了看圖像的角度。

應用在市場上,為何股票的估值差異在不同時空可以如此大,從了對盈利及增長預測在牛市中會傾向樂觀外,牛市中投資者傾向留意損益表,到熊市時就看資產負債表。

希臘違約、美國放緩、通脹、滯脹、中國地方債務、銀行壞脹......無限咁多壞消息,看似世界末日,記著客觀事物沒有改變,只是我們的角度改變,應該要時刻反思我們有否受恐懼所支配。在逆境中更應該保持平常心,冷靜分析有多少已經反映在市場之中。

2011年9月24日星期六

好多人看淡,期權博反彈

一直有留意Cup sir blog,非常欣賞其trader本色,其看中今次跌浪,可謂今次熊市的贏家。自己太有預設立場,沒有及時止蝕,終至九月大敗,九月尾回顧便可看到組合大敗後成績。

星期五已經知錯,沽出期指對沖手上組合,令淨長倉回落至24.8%。未有完全對沖,是因為筆者認為不能排除熊市反彈,各國政府的措施即使未能改變基本因素,但仍然可能促成金融市場反彈。情況一如08年5月及08年10月,均有20-30%的反彈。所以各國政府的行動,會是短倉最大的風險。

雖然反彈在即,會令短倉虧損,但筆者已準備了足夠的本金去應付2000-3000點的反彈虧損。而且,長倉在反彈中應能抵消短倉虧損。或曰,做對沖未唔能夠享受成過反彈浪? 這也沒有辦法,目前是保命為緊。

Cup sir在其組合中加入了1%的牛證博反彈,眾網友即時回應留言說冒險,看淡之聲不絕。令筆者有意賭一賭下周反彈,以期權控制入市資金,買入九月及十月恒指call,輸了就把就。

忽然想到今次大敗其中一個失誤是太注重小幅波動,而忽略下跌的大趨勢。另外,如果在聯儲局議息公布前,五五波的情況,應該不要賭單邊,寧願在明朗後解除一邊的部署。

最近又讀到格羅斯的「投資時鐘」,決定記存下來。

2011年9月22日星期四

組合股份估值檢視

錯晒,恒指急挫,組合今日亦大跌。略為增持高鑫及金鷹後,組合將會沽出期指採取市場中立策略至希臘宣布違約為止。昨日檢視組合股份財務狀況後,今日沽出了財政狀況最差的英皇鐘錶。今日決定檢視組合股份的估值。

跟據Bloomberg的各公司今年度預測市盈率:

新意網、高鑫 39x、領匯 22.1x、金鷹 21.9x、百麗 19.9x、張裕 18.8x、新奧能源 18.1x
、中國建築 10.6x、理文集團 5x


若考慮到盈利穩定性,金鷹、百麗及理文應該較差。


在熊市下,估值有何能大舉壓縮至不合理的水平,所以不應掉以輕心。

2011年9月21日星期三

組合股份財政狀況檢驗

港股九連陰,連彈都唔彈。心理上,仍傾向觀望今晚儲局的措施,所以即使筆者認為希臘終會違約,仍未有大舉減持股票。今日愛股百麗觸及止蝕價,組合終於忍痛減持1/3。銀泰百貨急跌,但同業未有下跌,又找不到下跌原因,所以撈底,並在上午即日沽出,因想維持現金水平。今日又沽出了一半恒指put,若儲局讓市場失望,組合亦可透過沽期指快速建立淡倉,所以將put先行套利。

昨日檢視了中國建築(3311)財務狀況,忽發奇想,何不為組合其他成員作一次體質檢查?

新奧能源(2688)人民幣
現金: 56.57億元,銀行貸款(短):12.61億元,銀行貸款(長):24.69億元,短期債券:8.23億元,公司債券:4.95億元,優先票據:47.88億元。
上半年經營現金流:10.5億元
Comment: 負債頗高,但主要是優先票據,由於燃氣股現金流穩定,所以問題不大。


百麗(1880)人民幣
銀行結構存款:40.83億元,超過三個月的定期存款:8億元,現金19.59億元,短期借款:17.36億元。
上半年經營現金流:18.78億元
Comment: 完全沒有問題

新意網(8008)
銀行結餘及存款:10.37億元。
Comment: 零負債,完全沒有問題

英皇鐘錶(887)
銀行結餘及現金:8.5億元,銀行借貸(一年內到期):0.07億元。
純利2.55億元,上半年經營現金流: -3.36億元
Comment: 短期沒有問題,但有大量CAPEX及working capital需求。

理文集團(746)
銀行結餘及現金:6.36億元,銀行借款 (1年內到期):2.06億元,銀行借款(1年後到期):3.27億元。
上半年經營現金流: 3.01億元
Comment: 普通,由於新廠房進行中,未來幾年有大量capex,可能未來一兩年要集資

高鑫(6808) 人民幣
現金:47.72億元,銀行貸款及透支:42.56億元,銀行貸款:0.51億元
上半年經營現金流:26.8億元
Comment: 普通,以應付帳作槓桿擴張,但負債比率仍高,而且公司未來幾年有快速擴張計劃,capex需求高。好處是業務穩定,周期性低。

金鷹(3308) 人民幣
銀行結餘及現金:8.62億元,抵押銀行存款:1.1億元,結構性銀行存款:8.59億元,計息工具投資:8.01億元。
短期銀行貸款:8.43億元。
上半年經營現金流:5.4億元。
Comment: 財政狀況極佳。capex高,但現金流應已足夠支付。

張裕(200869)人民幣
Cash and bank: 25.75億元,
上半年經營現金流:10.18億元
Comment: 財政狀況極佳。

領匯(823):正等待業績,財務風險及業務風險低。

總結: 無負債->淨現金->少capex
新意網、張裕、百麗、金鷹、領匯、新奧能源、高鑫、中國建築、理文集團、英皇鐘錶

2011年9月20日星期二

期指對沖

看了陳建良的文章,決定記存。

「筆者愚見是,作為普羅投資者,用期指對冲應只於兩種情況下進行,一是有信心手上持股能跑贏大市,但又不想冒市場風險二是由於持股缺乏流通性,無法沽出手上持股,被迫用上其它工具,但一旦有機會便需沽出個股並將期指平倉。至於再深一層,利用期權甚至熊證等對冲,均須有深厚根基,做過仔細研究者才應該使用。否則讀者應以簡單就是美( Simple is Beautiful)為原則,直接沽出持股最為便利。股民不肯於市場暴跌時沽出個股,往往是不願面對新局勢或公司形勢改變而認輸,反而抱着「依家賣出會蝕好多」的心理,覺得於期指市場賺回來,感覺會好一些。讀者要知道,一旦利用其他工具作對冲,手上的閒資是不增反減,例如期指就要押上按金。缺閒資的心理壓力,肯定比有閒資要大,碰上激烈市況更不能冷靜應對。筆者一直建議,散戶持股數目不應過多,才可以好好調研手上持股作好決定。經歷近兩個月跌市後,現時應否大量沽出期指為手上持貨對冲?還是應該冷靜一下檢討每隻個股去留?筆者認為後者較可取。」

筆記:
1) 要避開"不願面對新局勢或公司形勢改變而認輸" 的心態
2) 期權的使用在於買保險,不應成日買(這符合長賭必輸的守則),而且要利在速戰不要磨爛蓆。
3) 期指的使用在於market netural 策略
4) 不要視期權和期指為獲利工具,應該視為對沖避險工具。

中國建築(3311)updated

下面是我對中國建築中期業績的分析:

「中國建築(3311)半年純利按年增長41%至6.53億元。但業績後股價急跌,相信原因有二,1) 中國建築毛利率急跌,2) 市場傳言明年保障房目標可能減少20%。

毛利率急跌其實因公司手上項目完成率低於30%,只能為收入入帳,而相關毛利未能確認,相信下半年更多項目完成率超過30%,這筆毛利可以確認於損益表,毛利率會擴大。
中國建築預計,以整個12-5規劃建保障房3600萬個計,公司估計只佔當中1%。2012年減20%,很有可能在後年、大後年補回,整體建3600萬個單位的大方向應該不變,而且1%市佔率影響不大。

公司又調高guidance,預計今年盈利增長會高於20%,而新合約目標由280億元調高至300億元。
公司2010年收入為119.83億元,若新合約真如管理層guidance,即相當於2010年收入的2.5倍,至少足夠確認未來兩年收入。而公司截止7月底的未交收合約為496.8億元。

以去年每股盈利0.34元計,增長兩成即約0.41元,以昨收市價5.87元計,預測市盈率為14.32倍。中國建築今年最高到過8.54元,即20.83倍市盈率。這是一個不受外圍影響的sector,而且未來5年保障房是12-5規劃的核心,最怕只是估值收縮,現價看來不妨累積。」

公司公布了8月份營運數字,未完合約額約為510.7億元,但股價仍然不斷下跌,跌至4.86元,預測市盈率跌至11.85x。

盈利沒有問題,相信是balance sheet值得關注,截止6月,手頭現金72.65億元人民幣,短期銀行借款3.41億元人民幣,非流動銀行借款49.19億元人民幣及中介控股公司借款16.62億元人民幣,現金足夠支付。上半年經營現金流2.69億元人民幣,低於純利6.53億元,應該與working capital增加有關,這是行業特性,建築工程相信佔用公司不少流動資金。

公司於5月16日供股籌集35.84億元人民幣,看來是用以支持公司可以有實力取得更多項目。

上述簡單財務分析可見中國建築資產負債表頗弱,在現時市場將注意力由損益表轉至balance sheet下,難怪股價不振。

公司業務及財政狀況不是問題,只是市場不喜歡weak balance sheet及周期性股票。

2011年9月19日星期一

心情矛盾

港股急跌,拖累組合亦急挫。投資組合內的股份均是信心十足股票,亦因此筆者最易犯的錯誤是不願作止蝕。

例如愛股理文集團(將改名為理文化工),將會由過後做上游CMS為主,開始更多涉獵精細化工及下游產品PSTE。理文管理層能力出色,新地皮起廠房極有優勢,因已確保瑩石供應,但要至2013年才開始生產,增持未是時候。

過去半年,組合表現一直優於大市,但在理文集團及重倉股百麗(1880)急跌,大幅拖累組合表現。幸好組合主力股份新意網(8008)在業績後急升,及最大持股新奧能源(2688)相對表現較強,抵消了跌幅。

現時心情矛盾,一來股價跌了這麼多,一些股份與高位比較是很吸引的。但筆者在上一篇文章已分析到,希臘違約並非無可能,所以不應增持股票。貪婪及想博反彈,正與恐懼對抗。

2011年9月15日星期四

希臘違約

自己看好九月港股的理由,是有多項event可引發市場憧憬,但按上星期及本星期目前為止,市場的走勢並不如劇本一樣進行。正如索羅斯所言,如果市場發展不如預期的話,就是時候重新檢視一下。

必需承認,筆者之前是看輕了希臘違約的風險,相信德法兩國可以有力避免希臘違約及脫離歐元區。但抽離一下去想,為何希臘不能違約? 事實上,1年期希債息率高達120%,10年期息率高達40%,根本已經不能透過市場機制融資,只能靠歐盟緩助。長貧難顧,可以維持嗎?

歐元區債券可以解決息高問題,讓財困國可以降低利息成本,重回市場機制。其原理是17個成員國共同發債,利率將會是weighted average,這樣拉上補下後,財困國融資成本便可下降。但這涉及道德風險,當融資成本與國家經濟、政府財政紀律無關時,還有那一個國家會好好遵守紀律,努力工作?

所以發行歐元區債券,必需配合對各成員國債務水平及財政政策的限制,即制定財政政策要遵守的規則及懲罰機制(可能是退出歐盟或無法參與發行歐元區債券)。

由此可見,發行歐元區債券涉及慢長的過程,及技術性問題,非一時三刻可以解決。

希臘違約並非不能違約,關鍵在於如何幫助銀行,例如以EFSF資金去協助銀行,但估計仍然無法解決市場對其他歐豬國家的憂慮。

如果考慮到希臘違約不能避免,在股票市場自然不應太進取。違約前,歐盟必有協助銀行措拖,若見有這些措拖推出,則顯示違約不遠。

所以組合將會維持現時的現金水平,並長期部署一定的淡倉,不會寄望市場大幅上升,隨時以期指短倉對沖。對於九月看好則未變,因基金季結、ipo,最近看美林一份報告亦指,基金現金水平偏高,作為反向指標,代表後市有購買力。趁反彈調整組合。

2011年9月11日星期日

Market neutral strategy

組合打算加強對沖,探取Market neutral strategy(市場中立策略),冒求將回報率更依靠筆者的強項: 選股。

主體看法仍然認為,下周儲局議息及多隻ipo上市,市況應不會太差,提供平倉的機會。目前持有的恒指put只佔組合0.5%資金,即使計及槓桿後,應只佔2%左右,對沖明顯不足。

Market neutral strategy重點在於選股能力,透過沽期指avoid systematic risk,令回報來自個股的specific risk。即股票portfolio 跌要跌得少,升要升很多,只要在跌市及升市中贏大市,就有回報。筆者相信只要避開恒指的弱勢股,要跑贏指數不難,所以應能有一定回報。要進一步提高回報,則要time 1) future開平倉時機,2) 提高減少現金比重,及3) 加入期權,利用槓桿增加回報。

但風險在於選錯股,特別是筆者一生謹慎,喜好資產負債表健全的股份,但在升市中,通常跑出的反而會是負債重,或過份受壓的股票,所以筆者組合在反彈市中傾向落後,不得不防。

2011年9月8日星期四

有趣的台泥(1136)

台泥(1136)公布計劃以大溢價供股,作價4.9元較前日收市價高50%,為可換作普通股的優先股,20股供3供。

明顯地,大股東唔想小股東參與。

1) 50%大溢價供股
2)20股供3供,台泥2000股一手,製造大量碎股(基金影響不大,但一手起兩手止的散戶就慘了)
3)優先股不上市

包銷商是台泥大股東自己。唔想小股東參與,即大股東自己會供晒,而佢亦希望咁做。

逆向思維告訴筆者,大股東愈唔想唔想散戶做,散戶就應該更加去做。筆者會密切留意,是否有利可途。

百麗因管理層配售下跌8%,略為增持百麗,因預計市況在九月應會較好。之前已說市況應不會太淡,有奧巴馬及儲局讓市場憧憬,加上多隻大型IPO上市。

2011年9月7日星期三

買股不買市,但不是買工業股

有股壇前輩表示股市牛二將完,建議買股不買市,可以選擇工業股。前輩生於香港黃金時期,最準是看中了香港樓市泡沫,97年沽樓全身而退。但對於其股市言論,晚輩實不敢恭維,在09年6月他聲稱為熊市反彈,晚輩仍言猶在耳。

估牛市一二三或熊市四五六,在筆者眼中,實在無謂。牛市中買中劣股差股,如07年買匯控,供埋股,今時今日都未翻身。最重要還是看手中持股,判斷買賣全取決於價值。大方向知道便可,逼自己學高手估中每一個浪,何其之難!! 很喜歡黃國英一句「投資沒有難度分」,向高難度挑戰,硬要估頂摸底,是沒有bonus的!!。

很多人以為價值投資只買不賣,超錯,有看過Snowball的話就知道,巴菲特都會沽,否則邊有錢買起成個巴郡。

組合的方針就是買一些可以長渣的股份,+一定比例的現金作投機(投機的定義之前也談過,是千載難逢但成功機會率高的機會)。

所以一向喜歡買股不買市,但不是買工業股。 工業股可能確是價值投資之選,市場是一面倒看淡出口相關股份,不排除當中有些具品牌的行業強者被低估,但問題是----散戶有訊息眼光選到這些股嗎? 大行的報告是用黎R Deal, 同基金經理講可能是另一套!! 竟然選不到股何必捨易取難。(又係認自己是散戶的時候)

而且,工業股是很難監測的股份,筆者注重buy and homework,要不停跟進update。出口工業股根本沒有足夠信訊跟進。百麗at least每季都公布sssg,香港消費我們起碼可以眼見為實。

2011年9月6日星期二

平掉港交所淡倉及國指長倉

港股早上急跌,但歐洲股市開市上升,港股倒升收市。組合在早上平掉所有港交所Put(但想不到下午升幅更大),而下午平掉昨日趁國指急跌的長倉,獲得微利。

再度提升現金水平,是因為後市頗多消息面,包括德國法院裁決EFSF合法性、歐央行議息、奧巴馬,G7會議。雖然九月升既機會應該較大,起碼奧巴馬及儲局已能引起市場憧憬,但預測市場走勢是相當困難,自問自己只是一名散戶,掌握訊息不會及得上基金,然而好處是不用向任何人負責,既然無法預測市場走勢,就手持現金靜觀其變。

不過今日仍然有小注吸納高鑫,及價值黃金ETF。黃金可以對沖股市,而高鑫是長線之選,當然增持的前提不是預測市場上升,所以持有現金比重仍高達三成以上。

2011年9月4日星期日

投機不同於賭博

最近在看Niederhoffer的「The education of a speculator」,入面談到很多賭博故事。不過,解釋投資、投機及賭博的不同,筆者認為周顯的解釋值得一看。

相信很多人都同意,投資就是以長線為主,尋求長線回報,有些人會認為投資風險較低,但這一點筆者並不同意,因為風險高低全在於對投資項目的了解。周顯指出,若將不斷的投機量化,形成一個system,提供穩定的長線回報,亦算是投資。例如你投資賭場,賭場每局得勝率其實只有52%左右,但透過大量的賭局,在「大數定律」下,就能有穩定回報,所以投資賭場算是投資。若有人以造淡、期指等建立自己的trading system,同樣亦有可能將投機化為投資。

至於投機,重點就是要有「機」,這種「機」不是常常出現,但成功率要很大。當然投機在時間上來看,是較短期。有很多人認為投機是成功率很低,這是錯誤,否則每個在賭場賭博的人便是投機而非賭博。投機就是碰上一個難得的機會,你投放金錢入去。例如你知道ibond息率高於市場利率,所以用face value認購ibond是必賺,因上市當日必重返合理值,這個機會不常出現,但成功率很高。當然,如果你買入長線持有,就變成投資,若當日賺premium沽出,就是投機。

由此可見,投資及投機需要知識及分析。賭博就無需知識及分析,小心分析股票,就是投資或投機,但盲目聽人講買入就是賭博。因為你沒有分析,不知得勝率,同在賭場的賭徒沒有分別。又例如Soros當年沽英鎊,這機會是千載難逢,而他十分清楚當時環境及情況,知道勝出的機會率高,所以是投機而非賭博。

因投資者以為看看年報就是投資,實在錯得很,最重要是了解。以國壽及匯控為例,有多少人明白其業務及報表? 這些金融黑盒,專業投資者也未必看得明,投資下去,希望下個牛市這些股份會重返過往出現過的高位,這種「buy and hope」實與賭博無異。

聽no. 或因人推介就買入的賭博行為,散戶應該要避開。筆者特別欣賞經自己分析而投機成功的人。



2011年9月2日星期五

短線看法及中聯重科經驗總結

其實見昨日差50點便可打掉21,000的熊證,但大戶仍無力推高恒指,可見沽壓之重,但自己沒有買PUT。

恒指今日再跌,財演說是觀望今晚美國非農就業報告。市場普遍對數據預期頗差,高盛昨晚又調低非農新增職位預測,所以預計星期一會跌市。但逆向思維告訴筆者,既然市場已有普遍預期,就算數據差,恒指跌幅有限。所以組合今天沒有減持,亦沒有造淡。

不是存心與市場對著幹,現時現金水平達30%,組合持股亦是精挑細選,受惠中國市場而又沒有海外Exposure,沒有減持的需要。至於為何沒有造淡,是因為現時造淡贏面不高,國壽、比亞迪、思捷及利豐這些造淡對象已經跌幅頗多,只會緩慢下跌而非急跌,筆者認為以期權或窩輪造淡,利在速戰,要「磨爛蓆」則非常不利。況且,造淡只為買保險及在跌市創造撈底需要的現金流,大市下跌而非急跌,買保險不化算。

8月份淡友頻頻得手,引得不少過往沒有造淡的投資者亦嘗試造淡,這亦增加了造淡的風險。

而且市場不乏向上借口,又有奧巴馬又有儲局議息,多一事不如小一事,正如Jim Roger所言,很多投資者失敗是因為不知道「do nothing is doing something」的道理。長賭必輸是因為出手太密,本金受手續費所侵。耐性等候,贏面高才出手,才是應付現時市況的最佳方法。

進入九月份組合似乎有個好開始,2日間組合升1.21%,因為重倉股新奧能源受惠最近天然氣格價上升有優於大市的表現,但這其實是美麗誤會,因為內地天然氣價格是受管制的。英皇鐘錶及高鑫回勇及百麗穩定的表現亦是功臣。

筆者觀察入指數是否有利可圖,總結中聯重科經驗:

1) 要早幾日前買(這樣就不宜重倉了)
2) 國指似乎不是好對象
3) last 1 min先會升

最後觀察:
入指數後第一個交易日會否下跌呢?

2011年9月1日星期四

高鑫零售(6808)

筆者愛股、認為可以長線投資的高鑫零售(06808)終於公布其上市後首份中期業績,表現算是中規中矩。營業額上升24.1%,盈利上升41.5%。  

相信最令市場感到意外的是其毛利率好過市場預期,按年增1.4個百分點,但看經營利潤率的話,基本是持平,約為4.8%。分析超市股,一般會較注重經營利潤率多於毛利率,比較同業聯華(00980),其經營利潤率為3.5%。  

細心的投資者可能會發現,高鑫的第二季經營利潤率為3.3%,較第一季度的5.7%有所下跌。不過當中涉及季節性因素,而且高鑫在第一季增加10間分店,而下半年又計劃增加34間分店,一些滯後及前期工作開支在所難免。管理層表示,公司的經營策略是透過低價,盡量推動營業額增長,並維持經營利潤率。公司維持今年4.8%的經營利潤率guidance。

筆者認為高鑫的經營利潤率應該相當穩定,所以增長的動力將落在收入能否進一步提升上。公司上半年同店銷售增長12%,管理層指當中8%是由於CPI,2%來自售價上升及2%來自量增加。由於我們預計內地CPI會維持較高水平,所以高鑫同店銷售增長回落的風險不高。  

增加營業額的另一途徑為網絡擴張,公司在上半共開14家新店,7及8月再開4間,下半年將再有30家新店,維持全年開48間的目標,而2012年再開50-60間。

公司上半年每股盈利0.13元人民幣,以年化計算,市盈率約31倍,然而,下半年盈利應能高於上半年,故實際市盈率應在30倍以下。在營運效率,高鑫應不及物美,而言物美的店鋪集中在北京地區,潛力不及全國發展的高鑫,要找十倍股,市場發展空間不能忽視。

雖然估值仍較聯華的15倍預測市盈率高,但長線投資就是要購買具競爭優勢的企業,而非業務已經惡化的中國人壽(2628)。

2011年8月31日星期三

八月份組合回顧

組合八月份跌5.97%,恒指同期跌8.49%,年初至今組合跌6.85%,恒指跌10.86%。現金水平提升至26.9%水平,加上期貨保證金7.5%,總現金水平34.4%,是組合相對偏高的水平。

八月份買賣如下:

買入及增持:卓悅、領匯、英皇鐘錶、領匯、銀基、百麗、英皇鐘錶、財險、安徽海螺、高鑫、中國建築、金鷹、中聯重科

沽出及減持:康師傅、中國增長基金、英皇鐘錶、國美、卓悅、大昌行、百麗、領匯、安徽海螺、財險、大昌行、卓悅、百麗、英皇鐘錶

首5大比重股份:

新奧能源(15.4%)

百麗(9.2%)

張裕 (5.5%)

新意網 (5.1%)

英皇鐘錶 (4.9%)

組合的投資主題:

對於宏觀的看法,我們確實不如機構投資者,以下是惠理基金的一些看法,我們不坊參考一下。

「...好消息可能將至。中國目前的宏觀緊縮周期已維持18個月,可能已到最終階段。最近一次宣佈加息是7月6日,可能是本周期的最後一次,否則也只應在今年稍後作最後一次加息。當投資者意識到政府開始放鬆緊縮政策,投資氣氛應能改善。」

「話雖如此,我們不預期中國經濟會大幅反彈,反而會是介乎「硬著陸」和「軟著陸」之間。預測本年度的經濟增長約為9%,下年度則約為8.5% -從股市角度來看,這屬可以接受但談不上出色的表現,但相對於2010年10.3%的增長,屬於頗大幅度的放緩。」

「...我們認為中國出現硬著陸的風險不高。當然中國存在很多問題,包括地產市場過熱、不良貸款問題冒起、部分主要基建項目「投資過度」、某些經濟範疇迅速放緩及偶然發生社會動蕩。....雖然這些問題確實存在,亦由於主要在沿海地區出現,因此對投資者來說較為明顯而已。在國內廣大的內陸地區,市況仍然興旺,增長率仍然維持雙位數。」

「。雖然沿海地區仍然佔中國經濟超過50%,但內陸省份現正接替增長火車頭的地位,因為重點轉移至國內消費、基建開支,以及食品及原材料供應上。宏觀緊縮措施對沿海地區的放緩影響遠較內陸地區深,因為政府以一線和二線城市為打擊投機對象,而大部分一線和二線城市均位於沿海省份。」

「實際上,中央政府面對的最嚴峻考驗是通脹而非硬著陸的風險。官方宣佈2011年6月的通脹率為6.4%,是中國三年來最高的一次。隨著食品價格降低,通脹率可望在未來數月逐步回落,但返回以往的低通脹時期則機會不大。中國的經濟重組以提高薪酬和推動服務業為主,有可能在可見未來將通脹率控制在5%左右。當然,這亦令政府更難以透過財政及貨幣措施刺激經濟,以免變相鼓勵通脹。」

惠理的看法與筆者建設組合時的主要看法不謀而合。

- 中國經濟增長放緩,但仍然優於歐美市場。

-通脹是投資國內公司的主要風險

-亦因通脹,不應寄望有財政及貨幣措施刺激經濟

-內需的主題,受惠於工資上升、收入差距收窄。

應用在選股原則上,就是:

1) 選擇有護城河的企業,可以轉嫁成本。

2) 選擇非周期股,及依靠海外市場的企業

3) 受惠消費的企業。

市況波動,現在只宜持長線觀點及以耐心等候估值下跌時吸納心愛股份,持有一定比重現金是錯不了,例如最近便在低位吸納金鷹及中國建築。組合亦會有部份資金作短炒之用,以擴大回報率,例如近日的中聯重科。

2011年8月27日星期六

金鷹商貿(3308)2011年中期業績

金鷹商貿(3308)同店銷售增長28.7%,仍高於公司guidance 25%,公司上調全年sssg guidance 至25%-28%。


topline growth不是問題,重點是concession margin受新店的影響。中期concession margin下跌86bp至20%,管理層guidance為全年低於去年20.01%約60-80bp,(即可能只有18%)。operating leverage 效果因而受影響,所以銷售雖增長37.1%,經營溢利只增長26%。而因財務收入增加1.85倍及1000萬外匯收益,純利仍然增長32.5%。


以18.2元計,及將上半年eps x 2,即0.77元計,預測市盈率23.6倍。

百麗國際(1880)2011年中期業績

組合核心股份之一百麗國際公布業績,盈利按年增29%,收入增長24.6%,業績穩步增長。毛利率因鞋類收入佔比上升,而提升1.4ppt至57%,預計這個情況會持續(不過明年開始公司將進入mass market,毛利率會較低,相信毛利率會回落。但收入增長可望持續)鞋類毛利率由68.4%->68.6%,運動服由36.1%->37.4%(因去年主要賣舊貨)。

百麗上調今年guidance,鞋類新佔速度由10%->15%,同店銷售增長10%->15%,這應該屬保守,我估計可以達17%-20%。至於運動服則維持同店銷售增長6%。

新發展

「百麗」核心品牌增長穩定,而收購品牌日漸成熟,公司開始部署3-5年後公司發展。公司提出了做男鞋及童鞋。童鞋已作收購。

另一個發展為進軍女裝鞋的mass market,據管理層指,mass market市場容量,是目前百麗主力的中及中高檔市場容量的兩倍。公司對mass market的定義為200元一對的鞋,更低端的為超市入面100元一對的鞋。

我的看法

上半年EPS為0.238元人民幣,假如下半年相同,EPS為0.48元人民幣,以15.42元計,預測市盈率26倍,但下半年盈利肯定較上半年高,參考券商預測,應約24倍左右。

百麗是我的愛股,受惠內地消費市場,執行能力強。這公司才是值得越跌越買,趁調整累積。

我在投資路上看個好的投資書籍

以下是一些書籍,我認為是新手投資者,或資深投資者想進一步提升能力應該要看的書籍。

1) Invest to Last - 東尼
在學習投機前,先要對股票及理財有正確的認知,投資者在初期,應以資本增值為主,但當累積一定資本後,應該要像東尼,投資組合以股息為重,因為要達至財務自由,就必需視股票為提供穩定現金流的資產(Asset),不再是交易的工具(trading instrument)。除非你能夠建立穩健的交易系統,令可以定期穩定制造資本增值。

2) One up of the wall street - Peter Lynch
他教你將股票分類,建構投資組合,亦告訴你如何正確看待股票。

3) 任何一本巴菲特的書
巴菲特有些投資智慧是很好的,例如買有「護城河」的企業,分析現金流而非盈利,逆向投資,但看完不要認為自己可以當巴菲特。

以上三本是助你建立對股票的認知,你會了解到股票不是賭博工具,要成功有很多功夫要做。

4) You can be a stock market genius - Greenblatt
教你如何從企業行動如收購合併、分拆中護利。

5) Reminiscences of a stock operator - Edwin Lefevre
讓你了解投資者的心理弱點。

6) Market Wizards - Jack D. Schwager
入面的頂級Trader有不少值得學習之處

7) The education of a speculator - Niederhoffer
這書真的很博大精深,作者學識非常淵博,智慧散見於文章中。

8) 決勝在期權 - 黃國英
簡單地說明了期權的投資要點